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　　◇?作者：中央結算公司中債研發中心　劉爽　祁暢　李奕澎　楊馥竹

　　◇?本文原載《債券》2024年11月刊

　　摘? ?要

　　在金融強國建設和債券市場高質量發展進程中，金融基礎設施發揮著重要作用，可以有效支持市場平穩運行、服務實體經濟、防范化解金融風險、助力高質量對外開放。在新形勢下，我國要建立健全自主可控安全高效的金融基礎設施體系。國際發達市場金融基礎設施普遍呈現集中化、專業化、數字化、現代化、國際化的發展趨勢，可供參考借鑒。建議對標國際先行經驗，同時堅持制度優勢，持續建設具有中國特色的國際一流金融基礎設施，以推動債券市場更高質量、更可持續地發展。

　　關鍵詞

　　金融基礎設施 ?高質量發展 ?對外開放 ?登記托管

　　我國金融基礎設施支持債券市場高質量發展的成功實踐

　　2023年召開的中央金融工作會議明確要求促進債券市場高質量發展。在高質量發展進程中，作為市場“管道”和樞紐的金融基礎設施扮演著獨特角色。金融基礎設施通過支持交易、支付、清算結算，連接金融體系的各個部分，在支撐債券市場平穩運行、服務實體經濟、防范化解金融風險、助力對外開放等方面發揮了重要作用，奠定了市場高質量發展的基石。

　　一是有效服務實體經濟。債券市場是我國境內最大的直接融資渠道，也是資金直達實體經濟的重要途徑。金融基礎設施通過為債券市場提供發行、登記、托管結算和支付等基礎性服務，支持市場有效發揮服務實體經濟的作用。例如，中央結算公司作為金融基礎設施，也是債券市場的中央托管機構（CSD），為國債、地方政府債券發行提供專業支持，服務宏觀政策落地實施；通過支持多樣化的發行方式，有效保障發行定價市場化；通過保障各類專項債券和主題債券的創新發行，助力資金流向國家重點民生領域；通過貫徹落實降費讓利措施，降低中小企業和社會參與者的成本；通過支持國際金融中心建設、支持粵港澳大灣區戰略等，促進區域協同發展。

　　二是助力防范化解金融風險。為防范化解風險，主管部門指導成立了CSD，結束了市場早期分散托管的歷史，奠定安全發展的基礎。CSD充分利用先進的計算機技術，推出債券無紙化，進一步為債券市場營造了安全、高效的交易環境。金融基礎設施在保證自身安全的基礎上，還肩負著維護金融穩定的職責，通過提供一攬子風險管理工具，助力市場和監管部門防范化解風險。例如，中央結算公司打造反映債券市場風險狀況的指標體系，推出量化分析平臺與債務管理工具，應用于風險監測、度量與管理；通過第三方擔保品管理服務，支持流動性風險和信用風險管理，提升市場透明度。

　　三是助力市場對外開放。金融基礎設施是債券市場對外開放的重要門戶，以全球通、香港債券通模式全面支持對外開放，為跨境債券提供全生命周期服務。此外，還通過發展人民幣債券擔保品業務、人民幣債券估值業務，助力提升人民幣國際化水平。例如，中央結算公司建立擔保品管理系統，打造全球金融市場的流動性中樞，在發行、融資、貨幣互換等方面為“引進來”的境外投資者提供豐富的債券創新品種，為“走出去”的人民幣債券探索更多應用場景；推動形成全面反映人民幣債券市場架構及風險狀況的指標體系，為境外投資者跟蹤境內債券市場提供可靠的量化工具。

　　國際一流金融基礎設施的發展趨勢

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　　集中化主要表現為托管結算業務一體化，這種集中化兼具效率與安全：在效率方面，整合能夠實現集中統一、高效運行的服務平臺，承載大規模、高頻率的交易運營，降低成本；在安全方面，便于落實集中統一透明的監管體制，有利于風險防控。

　　一是CSD趨于集中統一。美國為解決分散托管帶來的高成本、低效率等問題，推動托管結算的整合，先將7家分散的托管機構合并，之后成立美國證券存托與清算公司（DTCC），實現了整個證券市場的集中統一托管。加拿大合并了各省交易所附屬的托管結算職能，設立單一的CSD。巴西證券交易所集團（B3）整合割裂的金融基礎設施，為客戶提供從交易到交易后處理的一站式服務。在歐洲，各國紛紛整合成立CSD，到2003年基本實現一國一個CSD。在新興市場，韓國、南非、墨西哥、中國香港等國家或地區均設立單一的CSD。

　　二是以一體化的后臺與多元化前臺直聯。隨著市場需求的多樣化及金融科技的發展，交易平臺呈現多元化特征，電子交易平臺也蓬勃興起。例如，美國有300多家交易場所、70多個電子交易系統作為債券市場前臺，提供多窗口、多元化交易服務。各國在市場后臺整合的基礎上，推動后臺與多個交易前臺直聯，形成“前臺多元化、后臺一體化”的市場架構，避免多個交易系統造成市場分割。

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　　國際金融基礎設施的專業化體現為多元服務和集團化發展。一方面，為適應市場多層次、多樣化的服務需求，國際金融基礎設施秉承多元化發展理念，在傳統業務深化發展的基礎上，積極探索業務創新和新興技術應用。另一方面，金融基礎設施功能的拓展是建立在專業化的基礎上，以集團化架構為依托，不是無序生長。

　　一是全球證券托管結算機構在服務資產類型、服務方式以及服務領域等方面呈現多元化的特點。在服務資產類型方面，從傳統的證券向資產管理產品、貸款、基金、碳金融產品等綜合托管結算業務擴展。在服務方式方面，從傳統的托管、付息兌付服務，向稅務處理、公司行為、信息服務、資產托管核算、投資者查詢服務延伸；結算機制包括發行環節的券款對付（DVP）服務，提供凈額結算、中央借貸服務等。在服務領域方面，以擔保品管理、數據服務等作為重要的增值服務。例如，國際中央證券托管機構歐清銀行（以下簡稱“歐清”）、明訊銀行（以下簡稱“明訊”）建設“擔保品高速公路”“流動性中樞”；歐清推出信息解決方案，旨在提升全球固定收益市場的透明度；DTCC提供每日市場動態，幫助客戶了解細分市場和特定資產類別的變動趨勢。一些CSD還承擔場外衍生品交易數據庫功能，例如DTCC建立全球交易存儲庫（GTR），以支持場外衍生品的強制性監管報告。

　　二是采取集團化組織架構。基于多元化的業務實踐，發達國家的托管結算機構大多采取集團化組織架構，以更好地隔離風險、促進創新、發揮協同效應。這些機構有的根據業務發展需要設立分支機構，如清算子公司、信息公司等，或收購、與其他機構建立合資子公司。例如，美國的DTCC根據國內外市場需要，通過合作方式成立多家子公司，業務覆蓋債券托管清算結算、數據服務、資產管理服務、交易報告庫及衍生品服務、匹配服務等。瑞士的中央托管集團（SIX）通過與市場機構建立合資子公司以及收購、新設公司等形式，擴展其在指數、金融工具定價及信用卡支付方面的業務。日本證券存管中心（JASDEC）通過其下設子公司為場外交易提供中央對手方（CCP）服務。

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　　隨著市場環境的變化以及技術手段的進步，全球金融業經歷著不斷的升級和變革，目前已進入數字化時代。國際金融機構紛紛推動金融科技的應用，從多個層面發起由內而外的變革。推動數字化轉型已成為國際金融基礎設施的重要發展趨勢。

　　一是多家國際金融基礎設施將數字化轉型融入公司戰略。DTCC從戰略層面確立了建設世界上最具彈性、安全和高效的交易后平臺的發展目標，歐清提出建立以數字化和數據雙重驅動的發展目標，新加坡交易所（SGX）在戰略規劃中明確數字化建設為戰略優先事項。為保障金融科技相關戰略順利實施，國際重要金融基礎設施還組建科技創新團隊、設置技術委員會，如韓國證券登記公司（KSD）成立區塊鏈專家組，致力于將新興技術應用于證券的安全托管、清算結算。

　　二是通過數字化技術完善債券全生命周期服務和提升運營效率。國際金融基礎設施積極深化應用區塊鏈等數字技術，在證券發行、交易、結算效率與安全性能以及數據管理利用等方面進行優化升級。例如，德交所集團推出基于云計算和區塊鏈技術的數字化處理平臺，為數字證券的發行提供服務。DTCC發布白皮書討論如何在結算基礎設施中推進證券代幣化和大規模使用央行數字貨幣，并推出金融服務行業證券結算中最大的分布式賬本技術計劃之一——Project Ion平臺，推動縮短結算周期。

　　三是通過數字化技術進行全面風險管理。多家機構將人工智能技術應用于風險預警和信息傳遞等，如歐清發布人工智能結算預測工具，幫助客戶識別不匹配的交易指令，避免《中央證券存管條例（CSDR）》制度下的結算處罰；明訊推出擔保品自動化管理工具（OSCAR），通過人工智能技術支持用戶設置擔保品的標準并自動校驗一致性，提高了擔保品管理的靈活性；瑞士數字資產交易所（SDX）與市場機構合作開發人工智能服務，以進一步降低市場風險。

　?。ㄋ模┈F代化

　　金融基礎設施的現代化主要體現在完善的風險管理機制、注重社會責任管理和關注綠色發展等方面。

　　一是完善風險管理機制。2008年國際金融危機后，發達國家越來越重視金融基礎設施在風險管理中的作用。一方面，金融基礎設施應加強自身風險管理，避免成為系統性風險源；另一方面，金融基礎設施應盡可能為市場提供風控手段，成為重要的風險管理核心平臺。國際現代化的金融基礎設施普遍遵循《金融市場基礎設施原則》（PFMI），建立健全風險管理機制，對外披露公司關鍵信息，并發布環境、社會和公司治理（ESG）報告。此外，建立全面風險管理框架，遵守PFMI的基本原則并進行自評，充分發揮風險管理委員會等組織的作用。

　　二是積極推動客戶參與。很多金融基礎設施吸收了會員制的某些特點，形成所謂的“行業所有制”，有的成立用戶委員會。如意大利的政府債券電子交易系統（MTS）以及西班牙證券市場公司（BME）均采用具有“行業所有”特征的股份制結構，促進市場參與者監督，更快響應行業創新的需求。DTCC、歐清等機構還通過業務創新和技術改進提升客戶體驗。如DTCC推出應用程序接口（API），便于向外界公開業務數據、功能和服務，客戶可以通過簡單的一鍵式登錄流程，消除人工錯誤并加快合同簽署；歐清的客戶可使用其開發的交易后查詢門戶Taskize與后臺部門和交易對手聯系。

　　三是切實履行企業社會責任1。對于現代化金融基礎設施而言，其最重要的社會責任是實現以安全性和有效性為核心的公共政策目標，保證自身安全和促進更廣泛的金融穩定，提高市場運行效率。國際金融基礎設施對外普遍強調促進市場健康發展、關注其自身及相關業務對社會的影響；對內強調對員工福利、工作環境的多樣性與包容性以及人才培養等方面的建設。例如，DTCC發布的ESG戰略關注如何承擔責任，為可持續的經濟增長作出貢獻，最大限度地發揮其對社會的積極影響，并強調對外支持設立扶貧項目，促進金融教育，幫助弱勢群體等。

　　四是積極倡導綠色發展。支持減少氣候變化影響和提高環保意識方面的項目，通過降低能源消耗、實行證券無紙化以及減少商務出行等方式減少二氧化碳排放，促進實現價值鏈溫室氣體（GHG）排放凈零目標。例如，明訊推出全球碳排放市場準入（GEMA）項目，為有意開展碳排放權交易的金融機構提供托管結算。歐清制定二氧化碳減排行動計劃。DTCC致力于減少能源使用，推動碳中和目標實現，包括改進的能源數據治理計劃、優化的運營框架、能源/環境認證和分析等。

　?。ㄎ澹﹪H化

　　金融基礎設施國際化大致按照“引進來”“走出去”兩個維度展開。所謂“引進來”，即通過多渠道安排，吸引境外參與者參與境內市場；所謂“走出去”，即代理境內投資者參與境外市場，或將境內基礎設施向境外延伸，在境外布局實體運營。

　　一是市場客戶和金融產品的跨境拓展。例如，明訊為國際市場和全球近60個本土市場提供交易后基礎設施和證券服務，客戶遍布110多個國家。歐清的發行服務可以觸達90多個國家的2000多家金融機構。歐清幫助新興市場發行人在全球發債，在日本推出折紙債，與SGX合作推出蘭花債。

　　二是金融服務的輸出以及開展國際業務。金融服務輸出主要包括資本輸出（跨境并購、參股、合資等）、技術輸出（提供系統和運維服務外包等）、市場結構性優勢輸出（在本國金融基礎設施整合取得優勢后積極對外擴張）、規則輸出（強調金融基礎設施規則的法律強制力，美國將PIM2、LEI3、GTR等國內實踐上升為國際標準）。在國際業務方面，明訊開設多家子公司和分支機構。歐清的擔保品高速公路能夠幫助客戶實現跨地理邊境、跨時區的擔保品獲取、轉移與優化，其與DTCC成立的合資公司DTCC-歐清全球擔保品有限公司（DEGCL）通過連接大西洋兩岸的擔保品池來拓展國際擔保品業務。

　　三是業務系統的跨境互聯。加拿大證券托管公司（CDS）與美國、秘魯、瑞典、法國、日本等多個國家的中央證券托管系統連接。DTCC積極提供跨境結算服務，與多家CSD建立了互聯機制，例如，與JASDEC合作，建立國際賬戶以方便在日本證券市場交易的美國證券交易后的處理和托管，使日本的經紀人和托管人方便處理美國證券。歐清、明訊建立了跨境托管結算聯網運作機制，業務范圍覆蓋全球40多個市場。

　　推動建設國際一流金融基礎設施的建議

　　我國的金融基礎設施與大國債市相伴相生，經過多年發展已取得一定建設成果，未來要進一步向國際一流金融基礎設施邁進。習近平總書記在省部級主要領導干部推動金融高質量發展專題研討班開班式上強調，建立健全自主可控安全高效的金融基礎設施體系。這對新形勢下的金融基礎設施建設提出了更高要求，指明了發展方向。建議積極貫徹落實中央精神，在更大格局、更高層次上構建與我國金融監管頂層設計和市場規律相符合、與社會主義市場經濟體制改革相融合、與中國式現代化治理體系和治理能力相適應、與國內國際雙循環格局相促進的具有中國特色的國際一流金融基礎設施，推動債券市場更高質量、更可持續地發展。

　?。ㄒ唬﹥灮鹑诨A設施布局，發揮專業化效能

　　一是推動金融基礎設施功能整合優化。按照“布局合理、治理有效、先進可靠、富有彈性”的總體原則，推動金融基礎設施在整合功能、突出專業、優化分工的基礎上互聯互通。推動建立“前臺多元化、后臺一體化”的市場架構，提升市場整體安全與效率。

　　二是提升金融基礎設施價值鏈的延伸性和完整性。持續拓展登記托管的深度和廣度，逐步建立全國統一集中的金融產品登記托管體系，支持統一多層次資本市場建設。持續深化擔保品服務，打造債券市場的“流動性管理中樞”和“風險管理閥門”。持續完善金融定價基準服務平臺，打造自主掌控、具有國際影響力的基準指數。提升債券信息披露效率，探索由CSD提供稅收服務和公司行為服務，進一步便利投資者和發行人。

　　（二）推動金融基礎設施數字化轉型，發揮科技賦能作用

　　一是提升金融基礎設施數字化水平。制定數字化發展戰略，完善數字化治理架構，推進數字化發展戰略評估，推動傳統業務場景數字化、智能化轉型升級。推進信創體系建設，提高關鍵金融基礎設施的自主水平和軟硬件的安全性。提升數據服務能力，構建服務監管部門和市場的數據產品體系。

　　二是探索新興科技的應用。持續加強區塊鏈、人工智能、大數據等技術的應用，發揮金融基礎設施在分布式金融模式下的獨特作用。推動新興科技與金融基礎設施業務深度融合，擴大金融產品和服務供給。

　　三是支持金融基礎設施安全和科技雙輪驅動。在市場化、法治化軌道上推進金融創新發展，堅持所有金融活動必須依法依規納入監管，做到守正創新、安全可控。

　　（三）提升金融基礎設施現代化水平，助力中國式現代化建設

　　一是提升現代化治理水平。進一步加強黨的全面領導和黨中央集中統一領導，貫徹落實好黨中央關于金融工作的大政方針和決策部署，以高質量黨建促進高質量發展。持續完善全面的風險管理框架，提高信息安全治理水平，健全應急處置機制。豐富風險對沖工具，提升風險管理能力。積極推動客戶參與，吸收行業所有制、用戶委員會等治理模式的優勢，及時分析客戶需求，優化客戶體驗。

　　二是積極踐行社會責任，保障市場安全平穩運行。助力國家宏觀經濟政策落地，支持監管政策實施。強化服務實體經濟能力，降低實體經濟融資成本，積極向實體經濟讓利，助力中小機構降本增效。保障員工權益，優化員工培養機制，促進員工全面發展。

　　三是創新提升綠色發展服務能力。將服務綠色發展融入金融基礎設施發展戰略與生產經營中，持續加大對支持綠色發展的各項資源的投入。促進金融基礎設施低碳發展，提升金融基礎設施的綠色運營水平。深化綠色服務，全面加強綠色金融創新，全面提升金融基礎設施服務綠色轉型的效能。

　?。ㄋ模┨嵘鹑诨A設施國際化水平，支持債券市場高質量開放

　　一是統籌金融開放和安全。進一步提升直接入市便利，同時加強穿透式賬戶體系建設，強化穿透監管。重視數據安全，促進數據跨境安全有序流動。推進跨境風險監測，有效配合跨境資本流動管理，筑牢金融風險屏障。

　　二是持續支持國際金融中心建設。持續探索發展以人民幣債券資產為特色、以自主可控的金融基礎設施服務為抓手、以穿透監管為原則的離岸金融服務體系，進一步推進內地與香港金融基礎設施的跨境互聯互通，增強人民幣在岸和離岸市場的聯動功能。積極參與國際標準的制定工作，穩步擴大金融基礎設施的高水平制度型開放。

　　三是深化金融基礎設施的跨境互聯。要做到守正創新、守土有責，把握對外開放的自主權和主導權。有序推動境內金融基礎設施向境外延伸，推進與其他市場的互聯探索，形成區域性、全球化的服務網絡，助力構建國內國際雙循環相互促進的新發展格局。（本文是“中債概念三期”課題的專題文章）

　　注：

　　1．綜合世界銀行和國際標準化組織的定義，企業社會責任強調企業在追求經濟利益和自身發展的同時，承擔一定的社會責任，關注員工、消費者、社區、環境等利益相關者的權益和福利。

　　2.PIM全稱為發行前消息服務（The Pre-Issuance Messaging Servive）。PIM使為貨幣市場工具提供服務的交易商和發行支付代理銀行能夠在市場發行前傳達發行指令。PIM通過低成本、標準化和可靠的通信機制來改善通信流程。通過PIM服務，消息通過標準協議發送和接收，并通過DTCC的中央消息中心記錄。

　　3．?LEI的全稱是全球法人機構識別編碼（Legal Entity Identifier），是按照國際標準化組織的《金融服務法人機構識別編碼》標準為全球法人分配的唯一識別編碼。

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