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　　是什么原因讓A股走不出如美股一般的“慢牛”走勢？

　　30多年來，A股市場長期牛短熊長、大起大落，這是不爭之事。與此同時，無論是權威媒體，還是學界、業界的一致共識都是——希望市場能走出緩步持續向上的 “慢牛”，認為“慢牛”既符合各方的長遠利益，也能促進經濟健康發展。

　　說到“慢牛”，我們就不得不對標一下美股了。根據一家國內研究機構的統計：

　　平均來看，過去三十年間，A股熊市長度27.8個月，跌幅56.4%，牛市12.1個月，漲幅217.2%，熊市持續時間是牛市的2.3倍，呈典型的牛短熊長、暴漲暴跌特征；

　　而美國熊市持續18個月，跌幅31.5%，牛市47個月，漲幅122.5%，牛市持續時間是熊市的2.6倍，呈典型的牛長熊短、漲多跌少特征。

　　是什么原因讓A股走不出如美股一般的“慢牛”走勢？

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　　讓我們從投資者、上市公司、監管機構三個主要市場參與要素，來深入探討一下。

　　1．投資人主體盼望的是“快牛”而不是“慢牛”

　　A股投資人以個人投資者為主。根據華西證券的策略報告，截至2024年第二季度，流通市值口徑下A股投資者結構測算得到：

　　一般法人持股占比最高，為48.99%；個人投資者次之，為28.15%；外資持股市值占比4.10%；境內專業機構投資者合計持股市值占比為18.76%；而在境內專業機構投資者內部，公募基金、保險、私募基金、養老金持有流通股市值依次占比7.61%、3.15%、2.54%、1.92%。

　　在美國股市，機構投資者占比達60%，以401K養老計劃為代表的機構投資者長期穩定投資。而國內股市個人投資人的占比過高，以外資機構、內資中的養老金、保險資金等為代表的“耐心”資本參與率低，導致羊群效應明顯——

　　個人投資者成交量占比高達82%，滬深兩市的平均年化換手率達189.6%，明顯高于美股，A股市場定價被個人投資者主導，投機炒作氣氛過濃；個人投資者成交占比過高引發A股市場波動過大；重政策走向和打探消息，輕基本面分析；機構行為也逐漸散戶化等……

　　從人性角度，個人投資者都希望跟上快牛迅速致富的動機非常容易理解。如能快速致富的話，又有誰愿意慢慢變富呢？

　　爆炒新股就是以上心態的典型體現：“紅四方”公司于2024年11月26日上市，新股上市首日，即上演驚天暴漲行情，兩次觸發臨停，盤中一度大漲超22倍。隨后股價有所回落，截至當天下午收盤，紅四方漲幅達1917.42%，報160.99元。也就是說，如果有中簽者26日上午在最高點賣出，一簽（500股）盈利即超9萬元。

　　筆者剛好幸運中簽，沒有賣在最高價，但也有7萬多的無風險利潤落袋了。一年多次的海外游歷費用有著落了。真是要真誠感謝特色的新股發行機制，也真心感謝炒新人士踴躍送錢……有網民調侃：“紅四方，讓中簽者在上市首日全部紅光滿面。”

　　大家熱炒的“紅四方”是何方神圣？據公開信息，“紅四方”是國內領先的氮肥和復合肥一體化企業，成立于2012年，隸屬于中鹽集團，是專業從事復合肥和氮肥產品研發、生產、銷售和服務的化肥生產企業，而公司所屬中證行業分類“復合肥”最近一個月平均靜態市盈率15.74倍，平均滾動市盈率14.42倍，公司上市第一天收盤價算靜態市盈率為203.33倍，滾動市盈率更是達到234.62倍，明顯高于同行業水平。或者簡單說，這家公司的真正價值不到首日炒新者付出價格的十分之一。

　　另一個角度看，做生產與銷售化肥的“高大上”生意需要200多年才回本！這樣的事要做嗎？放在平時，大家都知道這事不該干，到了股票二級市場，投資人還能在喧鬧中保持理性么？

　　2．“快牛”對于上市公司而言也是不差的結果

　　上市公司的實際控制人、高管往往大量持有自己公司的股份，“快牛”帶來的超高估值，讓他們（她們）身價猛漲，隨便減持一點，就可以大大地“改善生活”。

　　9月底A股因政策轉向而大漲之際，大批上市公司的大股東減持公告發布，其后，越來越多的減持接踵而至，讓二級市場的接盤俠應接不暇。

　　不少上市公司也因戰略投資等緣由而持有不少其他上市公司的股份，市場出現快牛時也可以選擇迅速減持變現，為上市公司鎖定豐厚的投資收益。

　　同花順顯示，2018年三季度至2021年四季度，格力電器持有另一家家電行業領軍者海立股份9022.32萬股，比例是10.41%。9月底以來，海立股份成了快漲的大牛股，股價不到一個月大漲300%。海立股份股價大漲途中，作為第二大股東的格力電器大舉減持——10月10日至11月8日賣出了4304萬股，減持股份占總股份的4.01%。減持完成后，格力電器及一致行動人將不再是持股5%以上股份的股東。

　　11月27日晚間，上市公司宏達高科發布公告稱：把握住了市場的有利時機，果斷出手，成功減持了部分持有的海寧皮城股票。截至公告發布之日，公司通過證券交易所集中競價交易的方式，已出售海寧皮城股份共計1115萬股，成交均價高達6.4268元/股，成交金額達到了7165.89萬元；此次減持操作，不僅為公司帶來了可觀的現金回報，更進一步優化了其資產結構，提升了資本運營效率…．．

　　總而言之，A股間或出現的“快牛”，給了上市公司以及實際控制人、高管高位拋售股票而獲得暴利的機會，二級市場投資人慷慨踴躍地給上市公司及其老板們送錢，豈有不要之理。

　　3．監管者希望市場穩定卻總是事與愿違

　　A股市場總是“快牛”而“長熊”，二級市場投資人參與其中絕大多數最終難逃巨虧，上市公司以及大股東們則因把握好機會賣出而大賺。而在所有參與主體中，吃力不討好而挨罵最多的莫過于作為監管者的證監會了。

　　盡管把市場走勢事與愿違的責任都歸于證監會確實是有點冤了，但是，證監會作為市場的規則制定者與監管者，確實可以做得更多一點來改變市場的環境，從而讓“慢牛”有可能被孕育長大。

　　許多學者都論證過，A股熊長牛短的主要原因在于：

　　第一，股票發行、退市制度尚未真正市場化導致A股難以形成良性循環。

　　一方面，發行階段過分看重企業過往盈利和規模，上市企業通常處于生命周期的巔峰，持續發展能力不足。同時，一些真正具備潛力的公司因為盈利問題與A股失之交臂，導致價值投資理念難以深入人心或實施。

　　另一方面，實質上的核準制下，企業上市資格本身極具尋租價值，部分本應被逐漸淘汰的企業想盡各種辦法保住上市資格，催生財務造假等問題。加之A股民事賠償、集體訴訟等機制不成熟，監管部門執行退市制度投鼠忌器，A股退市企業數量長期少于美股，僵尸企業、僅有殼價值的企業大量存在。此外，非注冊制的環境下還導致發行企業過度粉飾財務數據，發行定價不合理，滋生權力尋租和腐敗等其他問題。

　　第二，市場法律體系建設不完善。

　　國內相關法律對違法犯罪行為的處罰偏輕，難以有效保護投資者。而相比之下，美股對于證券欺詐等違法犯罪懲罰較嚴，量刑較重，對違法犯罪行為起到了震懾作用。

　　第三，部分主流媒體過度渲染，干擾市場運行，政策市特征明顯。

　　第四，監管部門重視資本市場融資功能，忽視投資功能和資產配置功能，使市場發展不健康、不充分。

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　　以上這幾點都對，但都是老生常談了。

　　其實，A股熊長牛短的根本原因大家都知道，但為何就是改變不了？我認為監管機構對自己的定位是最關鍵的因素。

　　11月18日，一則證監會原主席在清華五道口金融學院言論刷屏了，他說3000點是心理目標共識，低了，就采取措施來托市；4000點很高了，超過GDP比重的120%，6000點更不可能……

　　實際上，過去多任證監會領導都是按這個思路來管理市場，那怪不得，每一次熊市中后期，監管者都會因為要托市，于是根據散戶們的呼吁把慢牛的條件之一——各類有利于市場今后走“慢牛”的負反饋工具給干掉一批，比如，今年初開始，A股表現持續低迷，結果，監管者不但實質上暫停了新股發行，還有融券、轉融通、股指期貨、期權、大股東減持等，同時放出更多的正反饋加杠桿工具托市，結果，9月底市場爆發上漲時，幾乎沒有任何市場化的工具來迅速制約……這樣的結果是每一輪行情變得越來越快，與監管者想要的”慢牛”結果完全背道而馳。

　　我希望能看到證監會領導有一天能明確告訴市場：自己的職責是監管，確保市場公平、公開、公正地運行，市場的漲跌、投資者的盈虧不是自己要管的范圍，行動上也堅決避免為股市以及上市公司做背書，讓市場教育投資者。

　　監管者應盡可能減少對股票市場的直接干預，減緩市場一致預期形成的速度，而致力于構建市場機制充分發揮作用的制度框架，消除A股政策市特征，使得投資者正視自己的投資行為，建立理性投資的心理。

　　正可謂是：什么樣的土壤決定了能長什么樣的莊稼。只有監管者尊重市場、相信市場，摒棄工具性目的，讓市場自身規律起作用，同時堅持投資與融資并重的市場發展理念，市場才得以健康、充分地發展，監管部門期待的資本市場支持實體經濟的目標便能更好地實現，市場的走勢才能真正實現“慢牛”。

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　　短期而言，以上情況似乎難以迅速改變，A股熊長牛短之走勢特征大概率會持續，投資人該如何應對？

　　1．切忌追熱點

　　2015年是一輪“短牛”的高峰，投資人追過“一帶一路” “互聯網+”等熱點；

　　2021年也是一次“快牛”的高光時刻，當時的響亮口號是，“當今不買新能源，等于20年前不買房”，不少投資人受蠱惑而高價搶入了各類相關電池、光伏公司……結果無一例外都被晾在高高的山崗上。

　　2．拋棄做波段

　　“股評家”說得最多的策略就是“高拋低吸”做波段，策略似乎永遠正確。然而，理想很豐滿，現實很骨感。人性的弱點一定讓理想中的“低買高賣”變成現實中的“高買低賣”。我建議退而求其次，先嘗試做到“低不拋，高不吸”，這樣至少讓投資人不會在熊長牛短、大幅波動的市場中屢屢巨虧。

　　更好的策略是“守拙”，即出手以“好價格”買入A股的“好公司”，然后“長期堅守”就行了。

　　若是以低價買入并堅持持有一籃子的優秀公司組合，盡管牛市持續不了多久，之后又長期不來，投資人依然能長期持有這些好公司靠分紅而慢慢回本。

　　如遇上如9月底這樣的市場突然大漲，則更是能充分把握住好機會而獲取豐厚回報了；其實就像上文所述，許多上市公司就是這么干的。當然了，如果覺得自己很難辨別出哪些是“優秀公司”，那么，以“低不拋，高不吸”的方式長期持有主流指數基金（滬深300，MSCI A50，中證A50，中證A500等）也是可以立于不敗之地的。

　　第一財經獲授權轉載自微信公眾號“秦朔朋友圈”。